Verfahren der Unternehmensbewertung unter besonderer Berücksichtigung der Due Dilligence

Inhaltsverzeichnis

Abbildungen

1. Einleitung und Problemstellung

2. Grundlagen der Unternehmensbewertung
2.1 Anlässe der Unternehmensbewertung
2.2 Bewertungsfunktionen
2.2.1 Die Kölner Funktionenlehre
2.2.2 Die Funktionenlehre des Instituts der Wirtschaftsprüfer (IDW)
2.3 Bewertungsstrategien
2.3.1 Der Shareholder Value-Ansatz
2.3.2 Der Stakeholder-Ansatz
2.4 Methoden der Unternehmensbewertung
2.5 Überblick über weitere Instrumente der Unternehmensbewertung
2.5.1 Die SWOT Analyse
2.5.2 Portfolio – Management

3. Was ist eine Due Diligence?
3.1 Bereiche der Due Diligence
3.1.1 Financial Due Diligence
3.1.2 Tax Due Diligence
3.1.3 Die rechtliche Due Diligence
3.1.4 Die gesellschaftsrechtliche Due Diligence
3.1.5 Die arbeitsrechtliche Due Diligence
3.1.6 Sonstige Aspekte
3.2 Weitere Bereiche der Due Diligence
3.2.1 Commercial Due Diligence
3.2.2 Environmental Due Diligence
3.2.3 Human Resources Due Diligence
3.2.4 Technical Due Diligence

4. Die Due Diligence im Spannungsfeld der Rechtsordnung
4.1 Gewährleitung
4.2 Insiderrechtliche Probleme der Informationsweitergabe

5. Fallstudie Due Diligence.
5.1 Aufgabe von Due Diligence.
5.2 Zentrale Fragen im Due Diligence Prozess
5.3 Due Diligence Hexagon
5.4 Due Diligence beim Verkauf der Chemiesparte der MG Technologies AG

6. Literaturverzeichnis

Abbildungen

1 Anlässe für Unternehmensbewertungen

2 Funktion und Bewertungszweck

3 SWOT-Analyse

4 Portfolio Matrix

1. Einleitung und Problemstellung

Mit dem Aufbruch in die Wissensgesellschaft sieht sich die Bewertungspraxis mit vielerlei Herausforderungen konfrontiert. Investoren lassen nicht mehr ohne weiteres ihr Kapital "verbrennen". Es geht um nachhaltig erfolgreiche Geschäftskonzepte, die allen Beteiligten einen Mehrwert bringen sollen. Der Erstellung authentischer Bewertungen rückt daher immer mehr in den Vordergrund.

Die Bewertungspraxis muss sich in diesem Zusammenhang der Diskussion stellen, ob die Anwendung traditioneller Methoden nicht zu fehlerhaften Unternehmenswerten führt oder das aufgrund anderer Voraussetzungen diese fehlerhaft angewendet werden.

Die Gründe können z.B. darin liegen, dass neue Unternehmungen erst in ihren Wert hineinwachsen und bis dahin keinerlei positive Erfolgsbeiträge in Form von Cash-Flows erwirtschaften. Dadurch reduziert sich die Anzahl in Frage kommender Bewertungsmethoden. In der Konsequenz müssen ergänzende Kriterien bestimmt werden, die eine qualitativ angemessene Bewertung der Unternehmen der Old- wie auch der New Economy zulassen. Augenfällig in diesem Zusammenhang ist vor allem, dass gerade bei wissensbasierten Unternehmungen die Differenz zwischen Marktwert und Buchwert immer größere Ausmaße annimmt.

Das Wissenskapital dieser Unternehmen steckt zum größten Teil in den Köpfen der Mitarbeiter. Sie werden dadurch zu Trägern spezifischer Wettbewerbsvorteile und avancieren so zu der im Unternehmen wichtigsten Ressource, welche es grundsätzlich nicht mehr im Sinne eines Kostenfaktors zu minimieren gilt. Gerade die Wachstums - und Leistungs-fähigkeit von wissensbasierten Unternehmen wird durch ihre Mitarbeiter bestimmt. Gleichsam sind die Unternehmen aber auch dem Risiko des Abflusses dieser Ressource ausgesetzt, dessen Ausmaß sie in der Regel nur sehr schwer abschätzen können. Viel weniger

sind dazu die Anteilseigner und potentiellen Investoren in der Lage.

Der Grund ist schnell gefunden. Die Informationspolitik solcher Unternehmungen ist hinsichtlich ihrer verborgenen Werte nur sehr schwach ausgeprägt. Die öffentlich zugänglichen Informationen geben nur mangelhaft Auskunft über etwaige nachhaltige Veränderungen dieser Werte. Dabei müssen gerade diese Größen zu den wertbeeinflussenden Faktoren des Unternehmenswertes gerechnet werden, weil sie die Fähigkeit des Unternehmens wiederspiegeln, auch in der Zukunft innovative und wettbewerbsfähige Produkte und Dienstleistungen anbieten zu können.

Eine verbesserte Transparenz dieser verborgenen Werte könnte deshalb im Endeffekt zu einer exakteren Einschätzung der Zukunft, des Potentials der Unternehmung und damit der Reduzierung der Wahrscheinlichkeit der Ermittlung fehlerhafter Grenzpreise im Rahmen der Unternehmensbewertung führen. Im Mittelpunkt dieser Arbeit steht die Due Dilligence im Hinblick auf die Unternehmens-bewertung.

Am Anfang werden zunächst die Grundlagen der Unternehmensbewertung gelegt. Nach einer grundsätzlichen Einleitung und der verschiedenen Funktionenlehren der Unternehmens-bewertung werden die gängigsten Methoden der Unternehmensbewertung anhand der aktuellen Literatur vorgestellt. Es Sollen Anlässe, Funktionen, Strategien und Methoden vorgestellt werden.

Im Kapitel 3 soll die Due Dilligence definiert und die verschiedenen Bereiche der Due Dilligence aufgezeigt werden. Es werden unter anderem die Financial Due Dilligence und die Tax Due Dilligence vorgestellt.

Im Folgenden soll noch auf die Due Dilligence im Spannungsfeld der Rechtsordnung eingegangen werden.

Abschließend soll ein Fallbeispiel das Thema abschließen und einen Einblick in den praktischen Umgang mit dieser Materie bieten.

2. Grundlagen der Unternehmensbewertung

2.1 Anlässe der Unternehmensbewertung

Die Anlässe für die Unternehmensbewertung sind heutzutage zahlreich und vielfältig zugleich. Grundsätzlich gibt jede Veränderung in der Zusammensetzung der Eigentümer einen Anlass zur Unternehmensbewertung.
Systematisiert man diese Anlässe für eine Bewertung, geschieht das üblicherweise danach, ob die Bewertungssituation von der Entscheidung der an der Bewertung Beteiligten abhängig ist.

Folglich lassen sich transaktionsbezogene und nicht transaktionsbezogene Bewertungsanlässe
unterscheiden.

Transaktionsbezogene Bewertungsanlässe

- Kauf oder Verkauf eines Unternehmens
- Beteiligung an einem Unternehmen
- Ausscheiden eines Gesellschafters aus der Gesellschaft
gegen Barabfindung
- Realteilung des Unternehmens zur Aufteilung unter
den Gesellschaftern
- Einbringungen
- Verschmelzungen
- Börseneinführungen

Nicht transaktionsbezogene Bewertungsanlässe

- Bonitätsprüfungen
- Kreditüberwachungen
- Wertsteigerungsanalysen

Abbildung 1: Anlässe für Unternehmensbewertungen

Bei der Bewertung sind kritische Werte von Bedeutung, die sich in Abhängigkeit des Bewertungszwecks ermitteln lassen. In diesem Zusammenhang spielt die Funktionenlehre der Unternehmensbewertung eine grundlegende Rolle.

2.2 Bewertungsfunktionen

Grundsätzlich können zwei Funktionslehren unterschieden werden: Die Kölner Funktionenlehre und die des Institut der Wirtschaftsprüfer (IDW).

Sie sind das Ergebnis einer unterschiedlichen Ausgestaltung des sog. Zweckadäquanz-prinzips, der Abhängigkeit des Unternehmenswerts vom Bewertungszweck, welches einen erheblichen Einfluss auf die praktische Durchführung der Unternehmensbewertung hat.

2.2.1 Die Kölner Funktionenlehre

Die Kölner Funktionenlehre hat sich aus der Kontroverse zwischen objektiver und subjektiver Unternehmensbewertung herausgebildet.

Erstere hat hierbei das Ziel, dass sich der Wert des Unternehmens aus diesem selbst ergibt, d.h., dass Interessen und sonstige Umstände der einzelnen Parteien keinen Einfluss auf die Wertfindung haben dürfen.

Ganz anders die subjektive Unternehmensbewertung, Vertreter dieser Sichtweise gehen explizit von der Fragestellung aus, was es dem Investor für Vorteile bringt das zu bewertende Unternehmen zu erwerben. In die Unternehmenswertermittlung fließen somit die persönlichen Ziele und Umstände des Bewertenden mit ein.

Die Kölner Funktionenlehre als anerkannter konzeptioneller Bezugsrahmen für die Unternehmensbewertung verknüpft hierbei Bewertungszwecke mit Funktionen, d.h. es werden aus Bewertungsanlässen in der Realität Zwecksetzungen abgeleitet, welchen wiederum jeweils eine Funktion der Unternehmensbewertung zugeordnet wird. Dadurch ist die Ermittlung des Unternehmenswertes immer in Abhängigkeit der Funktion zu sehen, die der Bewertende zu erfüllen hat.

Die folgende Tabelle zeigt den Zusammenhang zwischen den Bewertungszwecken und den Funktionen der Bewertung:

Funktion der Bewertung

Bewertungszweck

- Beratungsfunktion - Ermittlung von
Entscheidungswerten
- Vermittlungsfunktion - Ermittlung von Schiedswerten
- Argumentationsfunktion - Ermittlung von
Argumentationswerten
- Bilanzfunktion - Ermittlung von
Buch-. und Bilanzwerten
- Steuerbemessungsfunktion - Ermittlung von
Steuerbemessungsgrundlagen
- Vertragsgestaltungsfunktion - Ermittlung von Wertgrößen im
Rahmen der Gestaltung

Abbildung 2: Funktion und Bewertungszweck

Zu den Hauptfunktionen zählen die Beratungs-, Vermittlungs- und Argumentations-funktionen. Im Rahmen der Beratungsfunktion obliegt es dem Bewerter "für eine an einer bestimmten Disposition über die zu bewertende Unternehmung interessierende Partei die Grenze ihrer Konzessionsbereitschaft zu ermitteln”.

Der ermittelte Wert stellt den Grenzpreis dar, also jenen Wert, den ein Verkäufer mindestens erzielen muss bzw. ein Käufer maximal bereit ist zu zahlen, um in Anbetracht seines Präferenz- und Zielsystems nicht schlechter zu stehen als bei Unterlassung.

Innerhalb der Vermittlungsfunktion soll durch die Ermittlung eines Schiedswertes ein Interessenausgleich unter den involvierten Parteien herbeigeführt werden.

Im Rahmen der Argumentationsfunktion ermittelt der Bewerter gezielt solche Unternehmens-werte, die die entsprechende Partei in die Lage versetzen soll, argumentativ ein Verhand-lungsergebnis herbeizuführen, welches möglichst nah an der Konzessionsgrenze der Gegenpartei liegt, somit die Verhandlungsposition des Mandanten stärken soll.

Neben den Hauptfunktionen der Unternehmensbewertung gibt es auch eine Reihe von Nebenfunktionen.

Dazu zählen die Bilanz- (Vermittlung von Informationen über die Ertragskraft des Bewertungsobjekts), die Steuerbemessungs- (Bestimmung des Unternehmenswertes zwecks Ermittlung von Steuerbemessungsgrundlagen) und die Vertragsgestaltungsfunktion (Festlegung von Wertgrößen im Rahmen der Gestaltung von Gesellschaftsverträgen).

2.2.2 Die Funktionenlehre des Instituts der Wirtschaftsprüfer (IDW)

Im Rahmen dieser Lehre besteht nur hinsichtlich der Funktionen als Berater sowie als Schiedsgutachter mit denen der Kölner Funktionenlehre Deckungsgleichheit. Die Argumentationsfunktion wird vom IDW nicht genannt. Stattdessen zählt das IDW die Funktion des neutralen Gutachters zu den Aufgaben des Wirtschaftsprüfers (WP).

Im neuen Entwurf des Haupfachausschusses des IDW wird sie weiterhin als die wesentlichste Funktion des Wirtschaftsprüfers gesehen. Der WP soll als neutraler Gutachter einen objektivierten Unternehmenswert frei von subjektiven Wertvorstellungen der Parteien mit einer nachvollziehbaren Methode ermitteln, d.h., es wird ein typisierter Zukunfts-erfolgswert berechnet, der eine Unternehmensfortführung mit unverändertem Konzept unterstellt.

Der objektivierte Wert stellt insofern im Rahmen der Funktionenlehre des IDW die zentrale Wertgröße dar. Allerdings führt die konzeptionelle Problematik dieser Größe dazu, dass sie die ihr zugedachten Funktionen nicht oder nur ungenügend erfüllen kann. Kritisiert wird im diesem Zusammenhang vor allem die Annahme einer unveränderten Unternehmens-fortführung, die der Bewertung zugrundegelegte Datenbasis, Art und Umfang der Berücksichtigung des Managementfaktors u.a.. So werden z.B. bei der Bewertung auf Basis des Unternehmenskonzeptes "wie es steht und liegt" keine außerhalb der vorhandenen Ertragskraft liegenden Erfolgspotentiale mitberücksichtigt, sofern nicht ausreichende Maßnahmen zur Umsetzung erfolgt sind. Der objektivierte Wert enthält dadurch nur einen Teil der möglichen Erfolgsänderungen und ist somit nur bedingt zukunftsbezogen.

Hinsichtlich der Berücksichtigung des Managementfaktors ist zudem festzustellen, dass der IDW gerade bei kleineren und mittleren Unternehmen den personenbezogenen Management-faktor als bedeutenden Wertfaktor ansieht, gleichzeitig aber im Rahmen der objektivierten Bewertung von personenbezogenen Wertfaktoren abstrahiert.

Damit findet eine Bewertung der Ertragskraft ohne den wertbestimmenden Einfluss der Eigner oder Geschäftsführer statt, obwohl das IDW den Einfluss durch die Eigner bereits festgestellt hat.

Das heißt, im Falle der Änderung der Eigentumsverhältnisse, in der das Management nicht Gegenstand des Eigentumswechsels ist, kann nur eine Übertragung der vom Management unabhängigen Ertragskraft erfolgen. Das impliziert, dass in dem Fall, in dem Personen-identität von Anteilseigner und Management herrscht, sich ein anderer objektivierter Wert ergibt als bei Trennung.

2.3 Bewertungsstrategien

2.3.1 Der Shareholder Value-Ansatz

Bei Ausrichtung der Unternehmensbewertung auf die Interessen der Kapitalgeber wird für sie das aus der Unternehmung "Herausholbare" bewertungsrelevant. Solange ein Mehrwert geschaffen wird, also eine im Vergleich zu den Opportunitätskosten des Eigenkapitals höhere Verzinsung, ist es lohnenswert das Kapital nicht abzuziehen bzw. die Exit-Entscheidung nicht durch einen Verkauf der Anteile zu dokumentieren.

Seit der Veröffentlichung des "Creating Shareholder Value – The New Standard for Business Performance" fordert der Shareholder Value-Ansatz eine stärkere Ausrichtung der Unternehmensinteressen auf die Eigentümer der Unternehmung. Dieser Ansatz geht auf Rappaport aus den achtziger Jahren zurück und propagiert die Realisation nur solcher Maßnahmen, die zusätzlichen Wert im Unternehmen schaffen.

Die Bewertung des Unternehmens erfolgt hierbei aus der Sicht der Eigenkapitalgeber, wobei Rappaport als Wertsteigerungskonzept auf den Discounted Cash Flow (DCF) zurückgreift, über dessen Erhöhung die Wertsteigerung gemessen wird.

Die Zielgröße, welche es zu maximieren gilt, ist der Unternehmensgesamtwert, der sich aus dem Barwert der zukünftigen Cash-Flows und eines etwaigen Restwertes am Ende des Detailprognosezeitraumes (5-10 Jahre) zusammensetzt. Nach Abzug des Marktwertes des Fremdkapitals erhält man dann den Shareholder Value.

Rappaport erwähnt hierbei einige Werttreiber, welche als praktische Operationalisierung der Zielgröße Unternehmensgesamtwert gedacht sind und dadurch mehr Informationen über die Quellen der Wertsteigerung ermöglichen als die bloße Diskontierung der Zahlungsströme an die Aktionäre. Grundsätzlich fließen immer mehr Faktoren in die Ermittlung des Unternehmenswertesein, die berücksichtigt werden müssen, um eine qualifizierte Bewertung durchführen zu können. Ein Ausdruck dafür ist z.B. die zunehmende Fokussierung der Unternehmen auf den vierten Produktionsfaktor "Wissen", welcher als zentraler Produktionsfaktor der Wertschöpfung gilt. Die Qualifizierung wie Quantifizierung ist dabei nicht ohne Schwierigkeiten, weshalb sich im Endeffekt etwaige Wertpotentiale nur schwer erkennen lassen und in der Konsequenz zu fehlerhaften Unternehmenswerten führen können

2.3.2 Der Stakeholder-Ansatz

Der Stakeholder-Ansatz erhebt die Maximierung des Unternehmensgesamtwertes in den Rang einer eigenständigen Zielvorschrift des Unternehmens. Der Singularanspruch der Aktionäre tritt dadurch in den Hintergrund, da die einseitige Ausrichtung der Ziele des Unternehmens am Marktwert des Eigenkapitals in Konflikt mit dem interessenpluralistischen Stakeholder-Ansatz steht.

Dieser Ansatz umfasst damit Anspruchsgruppen über die der Eigenkapitalgeber hinaus. Dazu zählen vor allem die Mitarbeiter als die dem Human Capital zu subsumierende Gruppe; andere Gruppen sind Konsumenten, Geschäftspartner, die Gesellschaft etc.

An der Zielbildung sollten daher alle in Frage kommenden Gruppen entsprechend ihrer Bedeutung für die Unternehmung berücksichtigt werden. So ist im Rahmen einer Unternehmenswertsteigerung und in modernen Organisationsformen die Mitwirkung von Mitarbeitern, Kunden, Geschäftspartnern etc. an Unternehmensentscheidungen explizit erwünscht, da bei langfristigem Ausschluss derer Interessen, kein Unternehmen auf Dauer bestehen kann.

Dem Human Capital wird deshalb eine Schlüsselrolle in Zusammenhang mit dem Ziel einer langfristigen Unternehmenswertsteigerung zugerechnet.

2.4 Methoden der Unternehmensbewertung

Sowohl in der Literatur als auch in der Bewertungspraxis wird auf eine Vielzahl von Methoden zur Unternehmensbewertung zurückgriffen. Die unterschiedliche Methodik resultiert dabei aus der Erkenntnis der funktionalen Unternehmensbewertung, nämlich, dass die gewählte Bewertungsmethode vom jeweiligen Bewertungszweck abhängig ist.

Im folgenden wird eine Systematisierung der in der Praxis am häufigsten zur Anwendung kommenden Verfahren vorgenommen. Der Schwerpunkt soll hierbei auf den Verfahren liegen, die den Gesamtwert der Unternehmung im Hinblick auf die zukünftigen Erfolge bewerten. Hinsichtlich der anderen Verfahren wird auf die einschlägige Literatur verwiesen.

Wie bei jeder Ware entscheiden Angebot und Nachfrage über die Höhe des Preises. Im konkreten Einzelfall spielt dann natürlich noch das Verhandlungsgeschick des Käufers und Verkäufers eine ausschlaggebende Rolle. Um den Einstieg in die Verhandlung zu erleichtern, gehen beide von einer Verhandlungsbasis aus. Diese lässt sich über verschiedene Wege ermitteln:

Es gibt kein allgemein verbindliches Verfahren. Die Rechtsprechung wendet beispielsweise die Ertragswertmethode an, wenn ausscheidende Gesellschafter abgefunden werden müssen. Familiengerichte berechnen wiederum für Zugewinnansprüche den Unternehmenswert aus der Hälfte von Substanz- und Ertragswert. An diese Vorgaben halten sich beauftragte Gutachter (i. d. R. Wirtschaftsprüfer).

Für die Unternehmensbewertung existieren also eine Vielzahl von Methoden, die zu unterschiedlichen Werten für das Unternehmen führen. Dabei kann man grob zwischen drei wesentlichen Methoden unterscheiden:

- Gesamtbewertungsverfahren
- Einzelbewertungsverfahren
- Mischverfahren

Im Folgenden ein Überblick über die Verfahren:

Das Ertragswertverfahren

Das Ertragswertverfahren, ebenso wie die Discounted-Cashflow-Verfahren, ist ein Gesamtbewertungsverfahren. Das bedeutet, dass das zu bewertende Unternehmen in seiner Gesamtheit betrachtet wird und sich der Unternehmenswert aus der Ertragskraft des Unternehmens ableiten lässt. Bei der Ertragswertmethode errechnet sich der Unternehmens-wert aus dem Zukunftserfolgwert und dieser grundsätzlich aus dem Barwert der künftigen Erträge aus dem Unternehmen. Der so errechnete Wert wird aber um einen Diskontie-rungszinssatz (auch ”Kalkulationszinsfuß” oder ”Kapitalisierungszinsfuß”) vermindert. Dessen Höhe ergibt sich grundsätzlich aus der besten alternativen Kapitalanlage. Sowohl Zukunftserfolgswert und Diskontierungszins können für die Investition gesamt im Wege von Durchschnittswerten oder durch die Summierung der Erträge und des Diskontierungszins für einzelne Ertragsperioden im Wege einer mehrphasigen Diskontierung, also Abzinsung der Erträge, berechnet werden. Das Ertragswertverfahren bestimmt den Unternehmenswert aus dem Vergleich mit dem Wert einer alternativen Investition. Es wird versucht die Vergleichbarkeit der geplanten Investition und der Alternativinvestition durch Abschläge bzw. Zuschläge bei den Erträgen bzw. beim Diskontierungszins herzustellen.^[1] Bei der Bewertung können grundsätzlich zwei Ansätze verwendet werden. Der erste ist ein objektiver Ansatz, bei dem der objektivierte, also für alle geltende, Unternehmenswert berechnet werden soll. Der zweite Ansatz soll den Entscheidungswert für einen ganz bestimmten Investor berechnen. Für den objektiven Unternehmenswert wird unter Annahme einer Vollausschüttung der Erträge bei Fortführung des Unternehmens mit dem bestehenden Konzept mit sämtlichen Marktchancen, finanziellen Möglichkeiten und sonstigen Einflussfaktoren der Zukunftserfolgswert als Unternehmenswert herangezogen. Bei der subjektiven Berechnung werden auch noch individuelle Faktoren, wie etwa Synergieeffekte und persönliche Steuern mit ins Kalkül gezogen.^[2] Problematisch bei dieser Methode ist sicherlich die Bewertung der Zukunftserträge, da diese eine eingehende Bewertung der Unternehmenssubstanz benötigt, aus der sich die zukünftigen Erträge ableiten lassen.^[3] Ursprünglich wurden als Erträge die voraussichtlichen Unternehmenserfolge herangezogen, in neuerer Zeit werden jedoch immer mehr Zahlungsgrößen (Cashflows) herangezogen.^[4] Diese Zahlungsströme werden am besten durch den Netto-Cashflow dargestellt. Dieser kann als periodenspezifischer Saldo aller Ab- und Zuflüsse, die beim zukünftigen Eigner, also dem möglichen Investor, bei Beibehalt des Unternehmens erwachsen würden, definiert werden.^[5] Auch das Risiko, dass eine Investition beinhaltet, kann in einem solchen Verfahren mitberücksichtigt werden. Das allgemeine unternehmerische Risiko wird durch einen Zuschlag beim Diskontierungszinssatz miteinbezogen. Dies ist das Risiko, dass der Investor trägt, weil er in ein Unternehmen und nicht in eine risikoärmere Investition investiert. Dieser Zuschlag ergibt sich aus der Eigenkapitalausstattung des Unternehmens, aus der Abhängigkeit des Unternehmens von den Inhabern und der Wirtschafszweigzugehörigkeit bzw. Branchensituation. Das besondere nur auf dieses eine Unternehmen zutreffende Risiko wird hingegen bei der Ertrags- bzw. Zahlungsstromprognose miteingerechnet, vermindert somit den prognostizierten Ertrag bzw. Zahlungsstrom zum Investor, und erhöht nicht den Diskontierungszins.^[6] Die bisher dargestellte Methode bemisst den Unternehmenswert bei unbeschränkter Unternehmensdauer und ohne Einbeziehung des nicht-betriebsnotwendigen Vermögens. Somit ergibt sich unter diesen Prämissen ein Unternehmenswert aus der Summe des Barwerts der zukünftigen Erfolge des betriebsnotwendigen Vermögens und dem Barwert der Nettoveräußerungserlöse des nicht-betriebsnotwendigen Vermögens.^[7] Bei Annahme, dass die Unternehmensdauer nicht unbegrenzt ist, ist jedoch nicht nur der Periodenerfolg des Unternehmens bis zum Ende der Unternehmensdauer ausschlaggebend, es ist auch der Restwert des Unternehmens nach dem Ablauf der Unternehmensdauer mit ins Kalkül einzubeziehen. Dieser Restwert (auch Liquidationsüberschuss) muss ebenfalls durch den Diskontierungszins vermindert werden, da auch dieser Restwert zu Beginn der Investition alternativ verwendet werden hätte können und dies durch die Investition in diese Unternehmung unterlassen wurde, da das Kapital gebunden war.^[8]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Ein Investor erwartet von einer Investition einen Ertrag von 1000 im ersten Jahr, 1200 im zweiten Jahr, 800 im dritten Jahr, 1000 im vierten Jahr und 1500 im fünften Jahr und geht von einer Unternehmensdauer von fünf Jahren aus. Nach dieser Unternehmensdauer hat die geplante Investition noch einen Restwert von 20000. Eine vergleichbare Investition würde dem Investor eine jährliche Rendite von 12% ergeben. Unter diesen Voraussetzungen ergibt sich nach der eben dargestellten Formel der Ertragswertmethode folgenden Ertragswert bzw. Unternehmenswert:

[...]

^[1] Mandl/Rabl, ”Methoden der Unternehmensbewertung”, S. 31

^[2] Kütning/Eidel, Finanz und Betrieb 1999, S. 225f

^[3] Tichy, ”Unternehmensbewertung in Theorie und Praxis”, S. 43

^[4] Haeseler/Kros, ”Unternehmensbewertung”, S. 13ff

^[5] Mandl/Rabl, ”Methoden der Unternehmensbewertung”, S. 33

^[6] Haeseler/Kros, ”Unternehmensbewertung”, S. 13ff

^[7] Kütning/Eidel, Finanz Betrieb 1999, S. 226

^[8] Haeseler/Kros, ”Unternehmensbewertung”, S. 17